Таким образом, владение акциями — это не просто право на участие в прибыли, но и инструмент гибкой торговли, способствующий постоянному перетоку капитала между отраслями и компаниями. Этим объясняется важнейшая роль фондовых рынков в экономике. Ситуация на рынках не только отражает состояние дел в компаниях, но и дает им широкие возможности для развития.

Все, что мы до этого момента рассказывали про акции, касается только обыкновенных акций (common stoсk). В мире корпоративных финансов существуют и другие виды акций. Среди них можно особо выделить привилегированные акции (preferred stock). Они не дают своим держателям право голоса на общем собрании, однако обеспечивают получение дивидендов в фиксированном объеме вне зависимости от решения общего собрания.

Параллельно с рынком капитала развивался и другой важный механизм финансирования проектов — денежный долг. Он дает компаниям возможность привлекать средства от различных внешних источников. Долговое финансирование стало логическим продолжением развития капиталистической экономики. Это особенно актуально, когда компания уже работает и имеет устойчивую бизнес-модель. Существуют две основные формы долгового финансирования. Это выпуск облигаций и получение банковского кредита. Эти инструменты позволяют компаниям ускорить рост и масштабировать производство, не дожидаясь накопления достаточного объема собственного капитала. Рассмотрим их далее более подробно.

Выпуск облигаций

Эта форма долгового финансирования применяется, как правило, крупными корпорациями, обладающими стабильным финансовым положением и высокими рейтингами. Такие рейтинги присваиваются специализированными авторитетными международными агентствами, например Moody’s, Standard & Poor’s или Fitch. Высокий рейтинг свидетельствует о том, что компания надежна, платежеспособна и с высокой вероятностью исполнит свои обязательства по облигациям.

Облигация (bond) — это долговая расписка, в которой компания обязуется вернуть занимаемую сумму (номинал облигации) в строго оговоренный срок и платить за ее использование фиксированный ежегодный доход — купон. Обычно, чем выше рейтинг компании, тем сумма купона ниже. Сроки погашения могут быть разными: от одного года до пяти, а иногда и больше. Выпуск облигаций обычно организуют инвестиционные банки или специализированные агентства, которые проводят первичное размещение на рынке. Эти бумаги можно затем покупать и продавать, как и акции. Таким образом, формируется вторичный рынок облигаций, который также называют долговым рынком (debt capital market, DCM). Информация о котировках на долговом рынке находится в открытом доступе в интернете на специализированных сайтах.

Среди всех видов корпоративных облигаций, выпускаемых компаниями, можно особо выделить конвертируемые облигации (convertible bonds). Они не только обеспечивают своим держателям получение фиксированного дохода, но и дают возможность обменять их на заранее оговоренное количество обыкновенных акций при погашении.

Облигации выпускают не только крупные корпорации, но и правительства. Такие облигации называются суверенными (sovereign) или государственными (government). Это один из ключевых инструментов мировой финансовой системы, позволяющий государству привлекать деньги инвесторов. Покупая такие бумаги, частные лица, компании и финансовые институты фактически кредитуют государство, а оно обязуется вернуть средства в определенный срок и выплатить оговоренный процент. Полученные деньги могут идти на самые разные цели: от строительства дорог и школ до финансирования дефицита бюджета и стабилизации экономики в периоды кризиса.

Государственные облигации различаются по срокам и способам погашения. Например, облигации Казначейства США (US treasuries) разделяются на следующие виды:

— краткосрочные (T-Bills) — со сроком погашения до 52 недель;

— среднесрочные (T-Notes) — со сроком погашения от 2-х до 10-ти лет;

— долгосрочные (T-Bonds) — со сроком погашения 20 или 30 лет.

Особенности механизма трежерис

Среди всех видов государственных облигаций США (так называемых трежерис) T-Bills считаются наиболее ликвидными. Именно поэтому они пользуются на рынке наибольшим спросом. Приобретение T-Bills позволяет компании в какой-то мере «уйти» от инфляции, поскольку денежные средства на счетах заменяются высоколиквидной ценной бумагой, приносящей владельцу небольшой доход. T-Bills продаются с дисконтом, то есть ниже номинальной стоимости. В дату погашения инвестор получает номинальную стоимость облигации, что и является его доходом. По остальным видам облигаций США купон выплачивается дважды в год в течение срока их обращения. В дату погашения инвестор получает последний купон и номинальную стоимость облигации.

Главная особенность государственных облигаций — их надежность. За ними стоит государство, а значит, риск невыплаты относительно невысок и зависит от его финансового рейтинга. Именно поэтому государственные облигации служат своеобразным «якорем» для мировой финансовой системы. Центральные банки держат их в качестве резервов, то есть безопасного и ликвидного актива, который можно быстро продать или использовать для управления денежной массой. Размещение государственных облигаций обычно проходит через аукционы, которые регулярно проводят казначейство или министерство финансов страны-эмитента. Инвесторы могут участвовать напрямую или покупать эти бумаги на вторичном рынке через финансовых посредников.

По срокам обращающихся ценных бумаг долговой рынок делится на рынок долгосрочных инструментов (capital market) и денежный рынок (money market). На первом обращаются облигации со сроком погашения свыше одного года, а также обыкновенные акции. На втором — облигации со сроком погашения до одного года, депозитные сертификаты, банковские расписки, коммерческие ценные бумаги.

Банковское кредитование как универсальный инструмент финансирования

В отличие от облигаций, банковские кредиты доступны практически всем компаниям, независимо от их размера, истории, рейтингов или даже стадии проекта. Подобная универсальность и является их главной характеристикой. На кредит может рассчитывать как начинающий предприниматель, открывающий кафе в районе, так и крупный промышленный холдинг, строящий новый производственный кластер.

Суть банковского кредита проста. Банк предоставляет компании определенную сумму денег на оговоренный срок, а компания обязуется вернуть ее в полном объеме, уплатив дополнительно проценты за пользование средствами. Банк в этой схеме выступает кредитором, а компания — заемщиком. Возврат может быть единовременным, когда вся сумма кредита выплачивается одним платежом в конце срока, например, через год или три. Но обычно выплаты выполняются по графику (ежемесячно, ежеквартально или в иной удобной форме, устраивающей обе стороны). Банки предоставляют кредиты в соответствии с кредитным договором, где подробно прописываются ключевые условия (сумма, срок, график возврата, процентная ставка) и перечисляются события, которые считаются нарушением обязательств заемщика по возврату (о них чуть ниже).

Предположим, фирма получила кредит на сумму $3 000 000 сроком на 5 лет. Если договор предусматривает ежемесячное погашение равными частями, то каждый месяц компания должна будет возвращать по $50 000 основного долга (3 000 000 / 60 месяцев). При этом проценты будут начисляться ежемесячно на остаток непогашенного долга (так называемая текущая задолженность). Для наглядности в бизнес-плане приводится график погашения кредита, в котором по каждому месяцу указывается сумма основного долга, сумма процентов и общий платеж. Обычно этот график накладывается на финансовую модель потенциального заемщика. Это помогает спрогнозировать финансовые потоки, оценить риски, а также продемонстрировать банку свою платежеспособность.

При кредитовании физических лиц распространены аннуитетные выплаты. Аннуитет представляет собой возврат кредита равными суммами ежемесячно в течение всего срока его действия. Каждая такая часть включает в себя определенную часть основного долга и определенную сумму процентов, начисленных на его остаток. Соотношение между меняется от платежа к платежу, чтобы их сумма постоянно оставалась одной и той же. Фиксированные суммы позволяют заемщику более гибко управлять своим денежным потоком и не перегружать себя единовременной выплатой. Про механизм аннуитета мы подробно поговорим в главе 5.

При выдаче кредита банк стремится минимизировать свои риски, чтобы, в случае возникновения у заемщика финансовых проблем, гарантированно получить обратно выданные деньги. Поэтому вопросу обеспечения кредита уделяется большое внимание. Обеспечением может выступить залог имущества заемщика, например, участка земли, недвижимости, оборудования, автопарка, товарных запасов, а также ценных бумаг (например, акций или облигаций действующих компаний). Если у заемщика недостаточно своих активов, банк может запросить поручительство третьей стороны, например, головной компании холдинга или его стратегического партнера. Если заемщик будет испытывать финансовые трудности и не сможет вернуть кредит (это называется дефолтом по кредиту), право собственности на заложенное имущество переходит к банку. Банк также может обратиться за деньгами к поручителю. В кредитном договоре достаточно четко и подробно прописываются условия наступления дефолта. Например, это может быть просрочка очередного платежа по кредиту более чем на 30 дней, ухудшение финансовых показателей заемщика, смена акционеров и другие.

Ключевым параметром кредитной сделки является процентная ставка. Она представляет собой количественное выражение стоимости финансового риска, который принимает на себя банк, выдавая кредит. Ставка представляет собой сумму двух элементов. Это себестоимость денег (процент, под который банк сам привлекает средства у вкладчиков или на финансовых рынках) и маржа — дополнительная надбавка за потенциальный риск невозврата, представляющая собой доход банка. Себестоимость рассчитывается на основе средней ставки по депозитам, сумм расходов на обслуживание операций, нормативов по капиталу и других факторов. Маржа, в свою очередь, определяется индивидуально. Если клиент имеет стабильный бизнес, хорошую отчетность и надежное обеспечение, маржа будет невелика. Если же речь идет о стартапе, у которого нет истории, или о компании с проблемной бухгалтерией и падающей прибылью, ставка будет значительно выше. Иногда такие кредиты вообще не выдаются без дополнительного обеспечения или гарантий.

Внутренняя структура процентной ставки по кредиту — это «святая святых» любого коммерческого банка и тайна, хранящаяся «за семью печатями». Себестоимость кредитования отражает финансовые возможности банка. Чем дешевле он привлекает деньги, тем больше у него пространства для формирования финальной ставки.

Возможности банка по кредитованию небезграничны. Они определяются достаточностью капитала — нормативом, который является одним из важнейших финансовых показателей банка. Это соотношение между объемом его собственных средств и объемом выданных кредитов. Величина этого показателя определяется международными принципами банковского регулирования, известными как Базельские соглашения. Финансовый смысл достаточности капитала состоит в том, что каждый выданный банком кредит включает в себя определенную долю его капитала. То есть банк рискует не только деньгами вкладчиков, но и частично своими. Эта доля не может быть ниже установленных правилами значений. Таким образом регулятор ограничивает общий лимит кредитования банка. И чтобы банк смог нарастить объемы кредитных операций, его акционерам нужно внести дополнительные суммы в капитал.

Базельские соглашения

В 1974 году руководители центральных банков 10 крупнейших стран (G10) основали Базельский комитет по банковскому надзору. Его основной задачей стала разработка единых стандартов и методик регулирования деятельности банков. На сегодняшний день комитет объединяет представителей центральных банков 27 крупнейших экономик мира.

С 1980 по 2011 год комитет принял ряд положений по банковскому кредитованию и управлению рисками. Они известны тремя основными редакциями: Базель I, Базель II и Базель III. Следуя их принципам, банки обязаны соотносить объем выданных кредитов с величиной собственного капитала и качеством своих активов. После финансового кризиса 2008—2009 годов комитет ужесточил требования к банковским нормативам. Были введены более высокие коэффициенты достаточности капитала, приняты новые нормы ликвидности и добавлены ограничения по финансовому рычагу (см. далее). Это позволило снизить вероятность банкротств банков и сделало мировую финансовую систему более устойчивой. Применение Базельских соглашений по отношению к клиентам выражается в более строгих условиях кредитования.

Соглашения не являются обязательными, но их принципы учитываются в законодательстве большинства развитых стран.

Финансовый рычаг

В основе всей системы долгового финансирования лежит принцип «чем больше риск, тем выше доходность». Это касается как кредитов, так и их зеркального отражения — депозитов (вкладов). Если банк предлагает депозит с высокой доходностью, его клиенту стоит задуматься, с чем это связано. Возможно, за внешне привлекательными условиями скрывается повышенный уровень риска. Может быть, сам банк испытывает проблемы и крайне нуждается в деньгах, что вынуждает его предлагать более высокие процентные ставки. Подобным принципом руководствуются банки и при кредитовании компаний. Высокий риск = высокая ставка.

Долговое финансирование позволяет компаниям эффективно использовать так называемый финансовый рычаг (leverage). Чтобы лучше понять механизм его работы, вернемся к примеру с текстильной фабрикой, о котором мы говорили в начале главы. Предположим, стоимость всего проекта оценивается акционерами в $100 млн. Если они готовы вложить только $20 млн, то оставшуюся часть можно попытаться привлечь через банки. Получив кредит на $80 млн, компания приступит к строительству фабрики. Когда производство запустится, долг будет погашаться из поступающего денежного потока от продаж. Если все пойдет по плану, акционеры получат контроль над крупным бизнесом, вложив в него только 20% стоимости. Привлеченные 80% и являются финансовым рычагом.

Такой подход позволяет запускать капиталоемкие проекты, располагая ограниченным объемом средств. Именно поэтому финансовый рычаг широко используется в современных финансах крупными и средними компаниями, работающими практически во всех отраслях экономики.

Банкротство и крах бизнеса

Картина развития компании выглядит на первый взгляд стройно и логично. Грамотно составляется финансовая модель. Четко определяется структура проекта. Все расходы покрывает денежный поток. Долг обслуживается в срок, а прибыль приносит акционерам дивиденды. Однако в реальном мире так происходит далеко не всегда. Несмотря на всю стройность формул и надежность логики, бизнес-среда полна неопределенности и рисков, которые не всегда удается просчитать и предусмотреть. Именно поэтому даже самые амбициозные и хорошо просчитанные проекты иногда оборачиваются банкротством.

Основная техническая причина большинства банкротств — это недостаток денежного потока для погашения расходов. Когда проект выходит из инвестиционной фазы и переходит в производственную, возникает ключевой вызов. Поток должен быть стабильным и достаточным для покрытия текущих операционных расходов, выплат по долгам и возврата инвестиций. В идеальной ситуации денежный поток обеспечивает как погашение основного долга, так и выплату процентов, а затем формирует прибыль. Но в жизни многое может пойти не по плану. Любое изменение рыночной конъюнктуры, например, обострение конкуренции, падение спроса, возникновение неожиданных издержек, способно нарушить финансовое равновесие проекта.

Менеджменту компании нужно обладать необходимыми компетенциями, значительным опытом и профессионализмом, чтобы быстро реагировать на любые отклонения от модели. Умение адаптироваться — вот ключевой фактор выживания бизнеса. Если издержки вовремя не сокращаются, расходы не оптимизируются, а стратегия продаж не пересматривается, то даже при удачном старте проект может попасть в зону риска. Управление денежным потоком — это истинное искусство, а не механическое выполнение предусмотренного бюджета. Чрезмерное увлечение финансовым рычагом также несет в себе дополнительную угрозу. Желание быстро вырасти, нарастить объемы производства или расширить бизнес нередко подталкивает компании к привлечению дополнительных заемных средств. В условиях бурного роста рынка это может казаться вполне логичным. Продажи растут, клиенты покупают, денежный поток увеличивается. Кажется, что можно смело брать кредиты и вкладываться в дальнейшее развитие. Но ситуация может кардинально поменяться уже при первом ухудшении рыночной обстановки. Например, это четко прослеживается в условиях начала экономического кризиса и резкого падения спроса в отрасли. Выручка начинает снижаться, а расходы остаются на том же уровне. И денег просто не хватает, чтобы возмещать расходы и обслуживать долги. Банк требует возврата кредита по графику, приближаются сроки выплаты купонов по облигациям, а средств для этого уже нет. И тогда компания приступает к принятию срочных мер. Этот этап называется антикризисным управлением.

Для начала необходимо выполнить реструктуризацию долга. Это предполагает переговоры с банками и кредиторами с целью изменить условия кредитных договоров. Как правило, в ходе них обсуждаются вопросы увеличения срока кредита, снижения размера регулярных платежей, предоставления отсрочек. Взамен банк требует дополнительное обеспечение. Это могут быть новые залоги или поручительства. Банк также может поднять процентную ставку, поскольку риски по кредиту повысились, и он стал проблемным. В результате таких переговоров компания получает шанс выжить, не обрушая свою долговую конструкцию. Параллельно в компании запускается процесс масштабной экономии (сокращается персонал, замораживаются зарплаты, продаются неиспользуемые активы, замораживаются инвестиционные проекты). Задача — освободить максимум денег для обслуживания долга. Это болезненные, но жизненно необходимые шаги, которые помогают восстановить денежный поток. Иногда они срабатывают. Компания адаптируется, выживает и даже выходит из кризиса более устойчивой.

Но бывает так, что реструктуризация долга не помогает. Денежный поток продолжает снижаться, а обязательства накапливаются. В этом случае банк или другие кредиторы инициируют процедуру банкротства в судебном порядке. Компания перестает обслуживать долг, признается неплатежеспособной, начинается разбирательство, назначается арбитражный управляющий. Если и этот этап не дает результата, обеспечение кредита и активы распродаются, чтобы погасить долги. Бизнес прекращает существование, а инвесторы теряют вложенные средства.

Нужно помнить, что акционеры, как участники компании, несут ответственность только в пределах вложенных средств (капитала). При этом сама компания, как самостоятельный субъект, отвечает перед кредиторами всем своим имуществом. Именно поэтому в бизнесе важнейшую роль играет правильно сформированная структура капитала и грамотное управление соотношением собственных и заемных средств, при котором компания не перегружается долгами. (Об этом мы подробно поговорим в главе 4.)

Компания — это сложный механизм, в котором денежный поток и структура долга находятся в постоянном и хрупком равновесии. За внутренними процессами и внешним рынком следит опытный менеджмент. Ошибка в одном звене может разрушить всю систему. Финансовая грамотность, осторожность и способность к адаптации — вот три кита устойчивого бизнеса, способного выжить даже в турбулентных условиях рынка.

Резюме

— Создание бизнеса начинается с формирования капитала (денежные средства, которые акционеры вкладывают в компанию). Эти средства используются на инвестиционной фазе проекта на закупку оборудования, строительство и монтаж, запуск производства. Акционеры становятся совладельцами компании и рассчитывают вернуть свои вложения через денежный поток, который начинает поступать с начала производственной фазы. Капитал — это не только источник денежных средств для бизнеса, но и материальное выражение предпринимательского риска.

— После запуска проекта основное внимание уделяется регулярному поступлению денежного потока от операционной деятельности. Именно он позволяет покрывать текущие расходы, обслуживать долги и приносить прибыль владельцам. Для стабильности бизнеса поток требует постоянного контроля и управления. Необходимо отслеживать поступление выручки, контролировать издержки, адаптироваться к рыночным изменениям. Любые ошибки могут спровоцировать дефицит денежных средств и привести к ухудшению финансового состояния компании.

— Акционеры могут продать на рынке свои доли в компании, стоимость которых во многом зависит от текущего состояния бизнеса. Рыночная цена акции формируется спросом и предложением, а ее рост или падение отражает ожидания потенциальных инвесторов. Суммарная рыночная стоимость всех акций, находящихся в обращении, называется капитализацией компании. Это динамический показатель, чувствительный к деловым новостям, финансовым результатам и даже геополитике.

— Компании могут дополнительно привлекать средства в виде долгового финансирования через выпуск облигаций или банковские кредиты. Облигации чаще используют крупные компании с высоким рейтингом или государства. Кредит доступен и малому бизнесу. За пользование чужими деньгами компания платит проценты (купоны по облигациям или процентную ставку по кредиту). Эти выплаты включаются в структуру денежного потока и требуют тщательного планирования.

— Кредитный договор определяет существенные условия предоставления денег (сумма, срок, процентная ставка, график погашения и события, наступление которых считается невозвратом кредита). Структура процентной ставки представляет собой сумму себестоимости денег и платы за риск. Чем надежнее заемщик, тем ниже ставка, и наоборот. В международной практике действуют нормы банковского регулирования (Базельские соглашения), устанавливающие нормы достаточности капитала банков и определяющие правила управления рисками.

— Принцип «чем больше риск, тем выше доходность» работает и для банков, и для инвесторов. Заемные средства позволяют акционерам использовать эффект рычага. При этом сумма собственных средств в проекте уменьшается, а остальное «добирается» за счет кредита. Тем самым усиливается эффект роста. Но такой подход повышает финансовые риски, поскольку увеличение долга ведет к увеличению финансовой нагрузки на поток.

— Даже при грамотном изначальном расчете бизнес может столкнуться с проблемами (падение спроса, рост издержек, управленческие ошибки). Если денежных средств для обслуживания долга не хватает, производится его реструктуризация. Пересматривается график выплат, увеличивается срок кредита, предоставляется дополнительное обеспечение. Если это не помогает, запускается судебная процедура банкротства. Акционеры теряют вложенные деньги, но не несут личной финансовой ответственности. Компания ликвидируется в пределах ее активов.

— Успешная компания балансирует между собственным капиталом и заемными средствами, между стремлением к росту и контролем за рисками. Управление денежным потоком, понимание структуры долга и грамотное поведение на рынке капитала — это основы долгосрочной финансовой устойчивости. Финансовая грамотность и профессионализм топ-менеджмента являются одним из важнейших факторов выживания бизнеса. Это тонкая и непрерывная работа, требующая стратегического мышления и гибкости в постоянно меняющейся экономической среде.

Глава 3. Основы инвестирования

Инвестирование — одно из важнейших понятий мира финансов. Это целая система экономических действий, направленных на сохранение и приумножение капитала. В этой главе мы рассмотрим ключевые принципы инвестиционного анализа. Мы разберем базовые термины и формулы, познакомимся с фундаментальной концепцией временной стоимости денег (time value of money) и научимся применять ее на практике. Именно эта концепция лежит в основе инвестиционного мышления и позволяет понять, как стоимость денег сегодня отличается от их стоимости завтра.

Мир финансов простыми словами

Полная версия